一、本次可转债上市当年营业利润下滑50%及以上、甚至亏损的风险

报告期各期，公司实现营业收入623,787.85万元、777,072.42万元、766,064.06万元和186,636.21万元，营业利润分别为103,311.85万元、81,067.71万元、19,146.96万元及6,696.97万元，净利润分别为89,033.41万元、67,261.91万元、17,791.48万元及5,784.32万元。报告期内，公司经营业绩持续下滑。

2021年及2022年，公司经营业绩及营业利润下滑主要原因系沥青等上游原材料价格大幅上涨，导致公司生产成本相应上涨，销售毛利率有所下降；以及国家调控地产行业，公司对部分出现风险迹象的地产客户计提应收款项坏账准备所致。2023年一季度，公司营业利润下滑主要原因为市场情况波动及防水工程复杂度提升，导致公司防水卷材平均售价及防水施工业务毛利率同比下滑，公司营业毛利同比下降。

倘若未来宏观环境发生重大变化、房地产市场出现大幅波动、原材料价格大幅上涨或者其他方面出现持续不利的变化，将对公司盈利情况产生重大不利影响，发行人可能存在本次可转债上市当年营业利润比上年下滑50%以上、甚至亏损的风险。

二、原材料价格波动及公司价格传导滞后性风险

公司生产所需的主要原材料为石油化工产品，受国际原油市场以及国内供给侧改革的影响较大。公司对沥青等大宗商品议价能力相对较弱，2020年1月至5月期间，受国际石油市场供应严重过剩、合约即将到期等因素影响，国际原油市场布伦特原油现货价格在2020年3-5月触底。2020年下半年以来，受通货膨胀预期以及国际局部政治军事冲突加剧等外部环境不稳定因素影响，全球能源、化工、矿产品等大宗商品价格不断上涨，原油以及沥青价格上涨，对发行人的成本造成一定影响。2022年6月后美联储加息导致原油、沥青等大宗商品价格已较高点有所回落。

报告期内公司毛利率分别为36.94%、28.51%、21.21%和21.59%，2020年-2022年公司毛利率呈现下滑趋势，主要系原油及原材料价格上涨导致，公司毛利率与原油及原材料波动高度相关。

公司原材料采购价格波动传导周期较短，市场价格波动会快速传导至公司营业成本，对毛利率影响较大。相较于原材料价格波动，公司产品售价调整频率较低。因此，原材料价格快速上涨时，公司的产品售价调整较原材料价格上涨存在一定滞后性。

在其他因素均不发生变化的情况下，以2023年1-3月的毛利为基础，直接材料成本上升1%时，会导致营业毛利下降约2.81%，下降金额为1,127.10万元，毛利率下降约0.61%。当直接材料成本上升35.53%时，公司毛利率将降为0。

在其他因素均不发生变化的情况下，直接材料成本上升1%时，会导致募投项目毛利率下降约0.70%；直接材料成本上升5%时，会导致募投项目毛利率下降约3.40%；直接材料成本上升10%时，会导致募投项目毛利率下降约6.00%（具体测算请详见发行人及保荐机构回复意见），当直接材料成本上升31.68%时，公司部分募投项目运营期总毛利额将降为0。

综上所述，公司原材料价格传导存在一定滞后性，原材料价格的上涨将会导致公司经营业绩及募投项目效益的降低，若未来原油及原材料价格继续上涨，将对公司经营的稳定性及募投项目效益产生不利影响。

三、应收款项回收风险

报告期内公司经营规模不断提升，发行人流动资金需求也随之增加，应收款项的回收对发行人的持续稳健经营具有重要意义。

报告期各期末，公司应收账款余额分别为274,871.12万元、400,414.94万元、555,360.91万元和618,790.23万元，呈现上涨趋势。

公司经销客户的应收账款回收相对较快，报告期各期末应收款项客户主要为大型央企、国企以及其他知名房地产等直销客户，报告期各期末，公司应收账款余额高于200万元的主要房地产客户应收账款余额分别为145,199.94万元、192,676.47万元、263,447.69万元和271,055.47万元，占公司应收账款比例分别为52.82%、48.12%、47.44%和43.80%，占比较高且金额逐年增长；截至2023年4月末，上述主要房地产客户2020年末应收账款的期后回款比例为88.39%；2021年末、2022年末及2023年3月末回款比例分别为36.93%、8.17%、2.64%，回款比例较前期降低；报告期各期末，公司应收账款余额高于200万元的主要房地产客户一年以内应收账款占比分别为80.29%、66.52%、30.38%和30.25%。上述变化主要系受房地产调控政策等因素影响，客户经营及融资受限，进而导致回款速度放缓。

受房地产政策调控影响，公司部分房产客户出现经营困难、债券违约的情形，公司已成立由公司高管、业务、法务、财务组成的应收账款催收小组，加强项目结算和款项催收工作，控制公司回款及现金流风险。并完成了以房抵债等一系列保障回款的举措，对于上述抵债房产，公司未设置抵押，且部分房产存在抵押给第三方的情况，公司以房抵债的执行以房抵债协议后续能否顺利执行受抵债客户的配合意愿、解除抵押安排、公司资产处置小组或包销公司的处置经验、公司与供应商等其他合作方的协商情况等多方面因素影响，若上述环节出现不达预期的情形，公司的以房抵债执行将存在一定不确定性；且公司对于抵债房产的处置通常涉及与供应商/包销公司商议、达成处置意向、签署处置协议、办理处置手续、抵扣应付款/回款等，抵出时间受房产情况、地产销售景气度等因素影响，公司对抵债房产的去化需要一定时间，若抵债房产出现无法交割或去化的现象，将冲回相应应收款项；在公司处置相关房产的过程中，抵债房产价格出现下降，将导致公司无法足额收回款项；若未来房产价格大幅上升导致抵债方要求撤销此前价格相对较低的抵房协议，将提高公司以房抵债协议的执行难度，进而提高公司应收账款回收风险。

公司参考公开市场信息、违约事件情形、财务状况、企业性质、应收款项回款及保障情况、业务贡献等多个维度，将主要房地产客户分为不同风险等级。根据风险管理制度对客户确定的不同风险等级，并充分参考同行业计提情况等因素，综合确定应收款项计提方法，公司已对华夏幸福、荣盛发展、佳兆业、中国奥园、阳光城、恒大地产、蓝光发展等房地产客户及部分零星单位应收款项单项计提减值准备，截至2023年3月末，公司单项计提应收账款客户应收账款余额为71,572.81万元，已计提33,426.33万元坏账准备，计提比例为46.70%。公司未对融创中国、龙湖集团、中梁控股、金科股份、绿地控股、万达地产等客户单项计提坏账准备，主要系公司综合考虑上述客户的经营情况、风险等级、还款意愿、以房抵债或其他保障措施的落实情况，综合评估其风险，认为回款风险相对可控，根据账龄计提坏账准备。

上述已单项计提坏账准备的房地产客户当前经营受到一定困难，未来的持续经营能力仍存在不确定性。由于下游房地产及工程施工客户的账期较长，若国家宏观经济调控政策发生重大不利变化以及经济下行压力增大的情况下，公司主要债务人未来持续出现财务状况恶化，导致公司应收款项不能按期收回或无法收回，导致账龄增长或公司对相应债务人的风险评级下调，进而需要提高单项计提减值准备比例，将提高公司的信用减值损失，进而将对公司业绩和生产经营产生重大不利影响。

四、毛利率波动的风险

报告期内，公司综合毛利率分别为36.94%、28.51%、21.21%和21.59%，2022年及2023年1-3月，公司综合毛利率较上年分别同比下降7.30个百分点和4.15个百分点，主要系公司主要原材料沥青等价格上涨所致。2023年1-3月，原材料价格较2022年下降，公司综合毛利率较2022年小幅提升。

未来公司可能面临客户需求变化、原材料价格上涨、人工成本上涨等不利因素，主营业务毛利率水平面临波动的风险，从而对公司的经营业绩产生不利影响。

五、经销业务及相关风险

（一）经销管理风险及经销返利、折价导致的毛利率下滑风险

报告期内，发行人经销渠道营业收入分别为209,541.88万元、290,361.09万元、379,656.50万元和100,506.70万元，经销收入占比分别为33.59%、37.37%、49.56%和53.85%。公司经销收入规模及占比逐渐提升，一方面系防水行业市场需求大且分散，通过经销模式有助于发掘商务机会，一方面系公司战略规划优化收入结构，降低政策及回款风险。

随着公司经销业务规模和销售区域的不断扩大，公司经销商的数量和分布范围将相应增加，对经销商的培训管理、组织管理以及人员管理难度也将相应增加，若公司未来对经销商的管理不能跟上销售扩张的步伐，则可能出现市场秩序混乱、产品销售受阻的情况；此外，若经销商怠于开拓和维护其所负责的市场区域，或不遵从公司的价格体系等行为，也将有损公司的经销网络体系和产品品牌形象，进而对公司的经营业绩造成不利影响。

若因市场变化等致使重要经销商与发行人合作关系恶化或终止合作，则发行人存在丧失部分终端客户乃至区域市场的潜在风险，从而对发行人业务及财务状况造成不利影响。

公司将确认给予经销商的返利冲减主营业务收入，为扩大市场份额及支持经销商发展，公司对经销商销售价格低于直销客户，未来若公司需要大幅度调整对经销商的返利或销售价格政策，则可能对公司的毛利率及经营业绩造成不利影响。

（二）经销商担保风险

报告期各期，公司对经销商担保上限分别为60,000万元、60,000万元、110,000万元和110,000万元，对单个经销商的担保额度分别为5,000万元、5,000万元、10,000万元和10,000万元，实际担保金额分别为47,087.44万元、55,183.17万元、62,796.75万元和49,952.87万元，2020年-2022年公司担保总上限、对单个经销商担保上限、实际担保余额呈现逐年增长趋势，公司担保风险敞口有所增长。

公司对经销商的担保提高了经销商的资产负债率，在行业出现下行风险时，经销商存在因资产负债率较高导致利息费用提高，影响正常经营，进而无法偿还担保借款的风险。

若宏观经济周期波动、行业政策重大不利变化、市场竞争加剧等不利因素对经销商的盈利能力及财务状况产生较大负面影响，公司上述担保款项可能存在代偿风险。

（三）保理业务相关风险

公司在2021年8月成立子公司科顺保理，注册资本10,000万元均已实缴，科顺保理主要为公司供应商及经销商提供保理金融服务。

商业保理市场需求受国内外宏观经济环境变化、客户业务相关行业波动等多种因素的影响，若科顺保理不能有效控制保理业务的经营风险，在客户现金流及偿债能力出现问题时，将对科顺保理的业务经营产生负面影响，使科顺保理承担一定的资产损失风险。

六、下游房地产行业的波动风险

房地产开发领域是公司产品重要的应用领域之一。报告期内，公司主营业务收入分别为620,588.29万元、776,792.00万元、762,873.15万元和186,022.67万元，其中，直销收入分别为411,046.79万元、486,468.53万元、383,375.20万元以及85,557.14万元，公司直销渠道的主营业务收入来自房屋建筑领域占比分别为71.03%、68.11%、44.71%和36.75%。

为了抑制部分重点城市房价过快上涨及房地产金融泡沫风险，近年来政府及监管部门相继提出了“房住不炒”等理念，全面落实因城施策，稳地价、稳房价、稳预期的长效管理调控机制，促进房地产市场平稳健康发展。2020年出台的房地产融资新规，设置了“三道红线”，控制房地产开发企业有息负债规模增长，进而保障房地产行业的持续健康发展。上述政策从增加保障性住房和普通商品住房有效供给、抑制投资投机性购房需求、促进供应土地的及时开发利用、控制房地产开发企业有息债务的增长等多个方面进行调控，一定程度上抑制了房地产投资过快上涨的需求，调节了房地产开发速度和规模，进而对上游防水企业的经营造成一定影响。

自2022年以来为了稳定房地产行业发展，监管部门接连释放降低贷款基准利率、支持房地产平稳健康发展的金融16条等积极信号，但考虑到房地产政策的传导具有滞后性，短期内房地产销售端仍处于筑底阶段，公司的业绩恢复尚需一定时间。若房地产政策传导及市场企稳进度不及预期，公司仍面临业绩在短期内无法快速恢复的风险，进而对公司的财务状况和经营业绩产生重大不利影响。

虽然目前房地产行业调控政策已趋于稳定，但仍不排除部分重点城市房价继续高速上涨和部分开发企业非理性拿地可能，若政府进一步加大对房地产市场调控，可能导致部分房地产开发企业调整其经营策略，并将政策调控的不利影响传导给上游，进而对公司的财务状况和经营业绩产生重大不利影响。

七、募集资金投资项目产能消化的风险

公司本次发行可转债募集资金将投资于安徽滁州防水材料扩产项目、福建三明防水材料扩产项目、重庆长寿防水材料扩产项目、智能化升级改造项目以及用于补充流动资金。本次募投项目在建设期第二年到第四年新增的防水卷材/防水涂料产能分别为2,842.00万平方米/75,250.00吨、15,344.00万平方米/215,200.00吨、19,180.00万平方米/269,000.00吨，分别占公司2022年防水卷材产能30,900.00万平米及防水涂料产能411,000.00吨的9.20%/18.31%、49.66%/52.36%、62.07%/65.45%。在公司募集资金投资项目实施完成后，如果宏观经济政策、市场需求、技术方向、环保政策等发生不利变化，进而导致防水行业下游需求下滑，或行业竞争加剧导致公司市场份额降低，公司业务开拓或组织实施管理不善，以及地方限制防水产品产能等，公司将面临新增产能无法充分消化的风险，将对公司的经营业绩产生不利影响。

八、募集资金投资项目未能实现预期经济效益的风险

公司前次募投项目的渭南生产研发基地建设项目测算毛利率达到44.60%，报告期内受原材料价格上涨影响，项目实际毛利率不足30%，以及公司战略性调配订单影响，上述募投项目未达到预计收益。

本次募投项目的测算毛利率与公司及同行业公司2022年度的毛利率对比如下：

公司名称	2022年度毛利率
东方雨虹	25.77%
凯伦股份	19.49%
赛力克	13.20%
科顺股份	21.21%
本次募投项目毛利率
安徽滁州扩产项目一期建设工程	22.85%
安徽滁州扩产项目二期建设工程	22.33%
福建三明防水材料扩产项目	22.06%
重庆长寿防水材料扩产项目	22.37%
智能化升级改造项目	23.63%

2021年以来，受原材料价格上涨影响，科顺股份及同行业可比公司东方雨虹、凯伦股份、赛力克毛利率均有所下滑，各公司2022年度毛利率水平均系报告期初2020年至2023年3月期间的最低值。本次募投项目毛利率与科顺股份及同行业可比公司东方雨虹、凯伦股份最近一期毛利率相近，整体测算较为谨慎。

基于谨慎原则假设原材料的采购价格上涨1%、5%、10%，其他因素均不发生变化，原材料的采购价格对公司募投项目毛利率的敏感性分析如下：

募投项目	本次募投项目毛利率	假设直接材料上升1%	假设直接材料上升5%	假设直接材料上升10%
安徽滁州扩产项目一期建设工程	22.85%	22.17%	19.45%	16.05%
安徽滁州扩产项目二期建设工程	22.33%	21.63%	18.86%	15.38%
福建三明防水材料扩产项目	22.06%	21.36%	18.58%	15.10%
重庆长寿防水材料扩产项目	22.37%	21.68%	18.93%	15.50%
智能化升级改造项目	23.63%	22.96%	20.29%	16.95%

由上表可知，在其他因素均不发生变化的情况下，直接材料成本上升1%时，会导致募投项目毛利率下降约0.70%；直接材料成本上升5%时，会导致募投项目毛利率下降约3.40%；直接材料成本上升10%时，会导致募投项目毛利率下降约6.00%。

公司对募集资金投资项目的经济效益为预测性信息，经济效益是否能够如期实现具有一定的不确定性。如果行业政策、经济环境、市场竞争状况等因素发生不利变化，导致公司本次募投项目选取的地区业务开展不及预期，或公司募投项目毛利率低于测算预期，公司存在无法实现募集资金投资项目预期经济效益的风险。

九、募集资金投资项目新增折旧、摊销费用导致经营业绩下滑的风险

本次募集资金投资项目实施后，公司的固定资产和无形资产规模会随之增加，将导致相关折旧和摊销增加。

结合本次募集资金投资项目收入、净利润预测，本次募集资金投资项目折旧摊销额在运营期对公司现有及未来营业收入、净利润的影响如下：

单位：万元

项目	期间
	T+2	T+3	T+4	T+5-T+6	T+7	T+8	T+9-T+11	T+12
1、对折旧摊销的影响
本次募投项目新增折旧摊销（a）	3,146.81	12,391.21	12,734.87	12,734.87	12,699.65	12,302.83	12,298.31	9,967.72
公司现有固定资产、无形资产折旧摊销（b）	18,489.62	18,489.62	18,489.62	18,489.62	18,489.62	18,489.62	18,489.62	18,489.62
预计折旧摊销（c=a+b）	21,636.43	30,880.83	31,224.49	31,224.49	31,189.27	30,792.45	30,787.93	28,457.34
2、对营业收入的影响
现有营业收入（d）	766,064.06	766,064.06	766,064.06	766,064.06	766,064.06	766,064.06	766,064.06	766,064.06
募投项目新增营业收入（e）	91,472.50	412,296.00	515,370.00	515,370.00	515,370.00	515,370.00	515,370.00	515,370.00
预计营业收入-含募投项目（f=d+e）	857,536.56	1,178,360.06	1,281,434.06	1,281,434.06	1,281,434.06	1,281,434.06	1,281,434.06	1,281,434.06
新增折旧摊销占预计营业收入比重（a/f）	0.37%	1.05%	0.99%	0.99%	0.99%	0.96%	0.96%	0.78%
折旧摊销占预计营业收入的比重（c/f）	2.52%	2.62%	2.44%	2.44%	2.43%	2.40%	2.40%	2.22%
3、对净利润的影响
现有净利润（g）	17,791.48	17,791.48	17,791.48	17,791.48	17,791.48	17,791.48	17,791.48	17,791.48
新增净利润（h）	5,308.93	26,121.04	34,648.61	34,529.50	34,555.91	34,887.42	34,890.81	36,638.76
预计净利润-含募投项目（i=g+h）	23,100.41	43,912.52	52,440.09	52,320.98	52,347.39	52,678.90	52,682.29	54,430.24
新增折旧摊销占预计净利润比重（a/i）	13.62%	28.22%	24.28%	24.34%	24.26%	23.35%	23.34%	18.31%
折旧摊销占预计净利润的比重（c/i）	93.66%	70.32%	59.54%	59.68%	59.58%	58.45%	58.44%	52.28%

募集资金投资项目经济效益提升需要一定的时间，在项目投产初期，新增折旧可能会对公司经营业绩产生不利影响。

若本次募投项目的收入规模不达预期，公司将面临募投项目实施后折旧摊销大幅增加而降低业绩的风险。

十、经营性现金流与净利润不匹配的风险

报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为55,218.03万元、61,113.46万元、23,529.78万元和-65,736.44万元；净利润分别为89,033.41万元、67,261.91万元、17,791.48万元和5,784.32万元。2020年及2021年，公司经营活动产生的现金流量净额低于净利润，主要系业务扩张过程中应收金额增多，以及2021年以来地产公司经营状况不佳导致应收款项回款情况不及预期，同时公司根据订单情况增加存货储备所致。2022年，公司经营活动产生的现金流量净额略高于净利润，主要系公司为应对客户回款风险，加紧款项回收，加快回笼资金所致。2023年1-3月公司经营活动产生的现金流量净额为负数，主要系公司集中于第四季度回款。2020年-2022年，公司均呈现经营活动现金流量净额第一季度为负，而全年为正的特点。报告期内，公司存在经营性现金流与净利润不匹配的情况。

未来，由于下游房地产客户的账期较长，而上游原材料市场部分石油化工产品供应商要求预付账款，可能导致公司面临经营性现金流与净利润继续不匹配的风险。

十一、存货余额较大的风险

报告期各期末，公司存货账面价值分别为33,979.06万元、40,383.22万元、55,436.50万元和63,040.36万元，最近一年一期存货规模呈上升趋势。公司存货主要由原材料、库存商品等构成，若公司产品不能及时销售将会导致存货减值准备增加。虽然公司主要采取“以销定产”的生产模式，按照客户订单来组织存货管理，但是随着公司经营规模和订单的持续扩大，公司存货金额可能会持续随之上升，如公司不能对存货进行有效的管理，致使存货规模过大、占用营运资金，将会拉低公司整体运营效率与资产流动性。同时，如果下游市场经营环境发生重大变化，使得客户既定产品需求受到影响，也有可能使得公司产生存货积压和减值的压力，进而对公司经营业绩产生不利影响。

十二、资产负债率较高的风险

报告期各期末，公司的合并口径资产负债率分别为49.04%、53.96%、55.55%和56.72%，资产负债率整体呈逐年上升趋势，公司资产负债率较高与所处防水行业的资金密集型特点相关。公司资产负债结构与同行业上市公司相比不存在明显差异，但较高的资产负债率可能加大公司财务风险，对公司融资能力和盈利能力造成不利影响。

十三、未转股可转债的本息兑付风险

在可转债存续期限内，公司需对未转股的可转债偿付利息及到期时兑付本金。此外，在可转债触发回售条件时，若投资者行使回售权，则公司将在短时间内面临较大的现金支出压力，对企业生产经营产生负面影响。

报告期各期末，公司负债总额分别为399,589.67万元、582,161.47万元、702,151.78万元和737,023.51万元，资产负债率分别为49.04%、53.96%、55.55%和56.72%，呈逐年递增的趋势。本次向不特定对象发行可转换公司债券发行完成后，公司资产负债率会出现一定的增长，但仍维持在合理水平。随着后续可转债持有人陆续转股，公司资产负债率将逐步降低。

报告期内，公司经营活动现金流量净额分别为55,218.03万元、61,113.46万元、23,529.78万元和-65,736.44万元，公司最近一期经营活动现金流量净额为负。

本次债券期限为6年，假设6年后（T+6）仍有投资者将可转债持有至到期，假设出现极端状态，要强行变现本项目以偿付本金，本募投项目的自身的偿付能力预测为：

单位：万元

项目	计算期
	T+1	T+2	T+3	T+4	T+5	T+6
现金流入	-	103,363.93	465,894.48	582,368.10	582,368.10	776,896.22
销售收入	-	91,472.50	412,296.00	515,370.00	515,370.00	515,370.00
增值税-销项税流入	-	11,891.43	53,598.48	66,998.10	66,998.10	66,998.10
回收固定资产余值	-	-	-	-	-	102,133.72
回收流动资金	-	-	-	-	-	92,394.40
现金流出	96,165.48	181,883.68	474,072.84	548,605.43	532,159.58	532,159.58
建设投资	96,165.48	74,039.74	3,226.96	-	-
流动资金	-	16,704.76	57,896.55	17,793.09	-
经营成本	-	82,638.44	371,294.81	462,577.32	462,577.32	462,577.32
增值税-进项税流出	-	8,454.43	38,109.33	47,636.66	47,636.66	47,636.66
应交增值税	-	-	2,979.07	18,158.55	19,361.44	19,361.44
税金及附加	-	46.31	566.12	2,439.81	2,584.16	2,584.16
所得税前净现金流量	-96,165.48	-78,519.76	-8,178.36	33,762.67	50,208.52	244,736.64

如上表预测数据，假设6年后（T+6）出现极端状态需要本项目强行变现来偿还债务，该项目于第6年末当年可变现现金流244,736.64万元，高于最后一年需要偿付的按最高利率水平计算的债券本息金额合计228,592.00万元（其中本金219,800万元，最后一年利率按4%测算（高于2022年全年发行的148支可转债第六年平均利率2.55%及最高利率3.5%），利息为8,792.00万元）。

由于本次募投项目在达产前存在建设期，其运营期前三年所得税前净现金流量持续为负，分别为-96,165.48万元、-78,519.76万元和-8,178.36万元，公司在募投项目建设期面临一定的资金压力；本次债券期限为6年，到期时按照目前市场最高利率水平计算的债券本息金额合计228,592.00万元，本次募投项目于第6年末当年可变现现金流244,736.64万元。若固定资产因自然原因毁损或受市场价格波动因素导致资产贬值，将影响固定资产的回收价值；流动资金回收方面，若应收账款的个别客户信用情况发生较大变化，将不利于本次募投项目产生的应收账款收款变现。以上情形将导致本次募投项目预计产生的增量现金流量无法实现，可能导致发行人面临偿债风险。

未来若公司经营出现未达到预期回报的情况，不能从预期的还款来源获得足够的资金，公司的资产负债率及经营活动现金流量存在持续恶化的风险，本息兑付资金压力将加大，从而可能影响公司对可转债本息的按时足额兑付，以及投资者回售时的承兑能力。